3月19日晚間，“光伏銀漿龍頭”帝科股份（SZ：300842）發(fā)布2025年年報。公司2025年實現(xiàn)營業(yè)收入180.46億元，同比增長17.56%；實現(xiàn)歸母凈利潤-2.76億元，下降幅度高達176.8%。

盡管帝科股份強調2025年公司大幅虧損的主要原因是本期白銀期貨、白銀租賃等衍生工具產生公允價值變動損失4.11億元，同時計提股份支付費用1.14億元，兩項合計對凈利潤產生較大負面影響。但其核心產品已然出現(xiàn)產銷雙降、庫存攀升、毛利率下滑等信號，暴露出成本傳導失效與需求隱憂的雙重壓力。

行業(yè)龍頭的焦慮

帝科股份成立于2010年7月，2020年6月18日在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，是中國首家光伏導電銀漿上市公司。公司營業(yè)收入自上市以來連續(xù)五年增長，2025年是其10年來首次出現(xiàn)虧損，但雪上加霜的是，其近年業(yè)績也呈現(xiàn)“增收不增利”的尷尬態(tài)勢：

帝科股份近10年業(yè)績（來源：Wind）

市場分析，帝科股份2025年的業(yè)績變臉，是極端市場環(huán)境、行業(yè)技術轉型與企業(yè)財務結構多重因素共同作用的結果。但在小編看來，帝科股份的年度首虧，更像是行業(yè)龍頭在面對外部環(huán)境劇烈變化后所采取的應激措施的疊加后果。

近年來，一方面，全球光伏行業(yè)呈現(xiàn)“成本階段性波動、技術迭代加速”的發(fā)展特征，，另一方面，全球經(jīng)濟的宏觀環(huán)境的劇烈變化，導致國際白銀價格持續(xù)上漲。光伏銀漿作為光伏電池制造的核心原材料，成為行業(yè)降本提效的關鍵抓手，少銀化、無銀化成為光伏產業(yè)當下的核心發(fā)展方向。

而光伏無銀化演進對銀漿企業(yè)則是一把雙刃劍。從中短期看，0BB等少銀化技術提高了漿料門檻，可以助力銀漿頭部企業(yè)破內卷，靠技術溢價實現(xiàn)量跌利升。但從長期看，若銅電鍍等純無銀技術量產，光伏銀漿基本盤將斷崖式萎縮。

作為光伏銀漿龍頭，面對這一行業(yè)形勢，帝科股份不能不焦慮！

花錢，可以緩解焦慮？

雖然帝科股份近年來積極轉型高銅漿料，并表示技術已取得突破。但在帝科股份2025年主營業(yè)務構成中，光伏導電銀漿占比達到82.38%，全年實現(xiàn)收入148.66億元，公司業(yè)績依然深度依賴銀漿業(yè)務。

近憂遠慮臨身，帝科股份為了緩解焦慮，開始了一系列花大錢行為：

一方面為了維持行業(yè)龍頭地位，實現(xiàn)技術突圍，帝科股份上演蛇吞象式的并購：

2025年5月23日，帝科股份宣告擬以現(xiàn)金6.96億元收購浙江索特60%股權，通過后者控制原美國杜邦旗下Solamet?光伏銀漿業(yè)務。2025年9月，帝科股份完成對浙江索特60%股權的收購，浙江索特納入公司合并報表范圍。要知道，帝科股份2024年全年凈利潤僅3.6億元。

這場交易最引人注目的，還有帝科股份對Solamet核心技術的估值邏輯。雖然Solamet作為全球最早實現(xiàn)N型電池銀鋁漿量產的企業(yè)，擁有覆蓋全技術路線的113項專利。但其財務數(shù)據(jù)卻呈現(xiàn)"冰火兩重天"：2023年尚虧損1256萬元，2024年凈利潤雖然盈利5091萬元，但交易估值卻高達11.6億元（按100%股權計），對應2024年PE達23倍。

另一方面，為了打破企業(yè)單一業(yè)務的現(xiàn)狀，拓展新的利潤來源，帝科股份開始向存儲芯片領域進軍，開始急功近利式的收購：

2024年9月，帝科股份先出資約1300萬元收購了深圳市因夢控股技術有限公司51%的股權；2025年10月，再次斥資3億元收購了江蘇晶凱半導體技術有限公司62.5%的股權。截至評估基準日，江蘇晶凱賬面凈資產3503.89萬元，估值溢價高達930.28%。

江蘇晶凱財務數(shù)據(jù)。圖片來源：公告

而這場交易中，巧合的是，因夢控股與江蘇晶凱同樣為張亞群及其配偶控制的企業(yè)。張亞群夫婦產業(yè)版圖涵蓋存儲芯片產品研發(fā)與制造?、半導體與集成電路相關服務、智能裝備與自動化系統(tǒng)等多個產業(yè)鏈，并能形成 “上下游通吃” 的閉環(huán)。

此前，有媒體發(fā)現(xiàn)，帝科股份未在2024年年報中披露因夢控股的經(jīng)營情況，但年內因夢控股向張亞群控制的企業(yè)銷售成品芯片7016.48萬元、采購原材料、設備及服務共9107.19萬元，合計約1.61億。

結 語

2025年財報顯示，帝科股份光伏導電漿料上半年銷售879.86噸，同比下降22.28%。另一方面，光伏導電漿料毛利率為8.73%，同比下降3.08%，利潤空間明顯收窄。而接連的并購，無疑會給帝科股份帶來了更深的資金鏈壓力。數(shù)據(jù)顯示，帝科股份的資產負債率已攀升至82.34%，遠高于行業(yè)平均的49.56%。或許這也是帝科股份病急亂投醫(yī)，選擇大手筆在資本市場進行白銀期貨和白銀租賃投資，不曾想?yún)s血虧4.11億。

在光伏行業(yè)的深度調整周期內，光伏龍頭們智計百出，謀求轉型。面對光伏銀漿行業(yè)“技術+資本”的雙重洗牌，帝科股份選擇雙線并行，所圖不小，而其是否能突圍成功，我們持續(xù)關注。